小乾說

最近，長租公寓平臺自如的日子並不好過：甲醛超標、誘導租戶貸款……諸多事件讓其招致了公眾的猛烈批評。尤其是“誘導消費者貸款”，更是被某些人斥之為“空手套白狼”。事實果真如此嗎？自如為什麼要進行“租金轉貸款”這種操作？未來如何保護租戶的利益？中歐國際工商學院金融學副教授黃生為你深度解讀。

當前，

市面上的長租公寓可大致分為兩類：

一類由房地產公司自持

，如萬科泊寓和龍湖冠寓等；

另一類由長租公寓運營商代理,俗稱“二房東”。

大家討論的存在問題的長租公寓，大部分是指後者。

長租公寓運營商也分為兩類，一類是整租

，它們和房東籤包租合同，典型代表是魔方公寓；

另一類是散租

，它們和房東簽署資產管理合同，短期內能對房子進行排他性的租賃管理，自如就是這種模式。

兩者都需要前期投入較大的裝修改造成本，然後以未來租金收入作為現金流。

對於散租模式下的自如，雖裝修改造投入相對較少，但面臨著和房東簽署的租賃期限較短、租約到期後不續租的風險。

01

自如為何要將“租金轉貸款”？

企業的商業模式不同，採取的融資措施也不同。

以魔方公寓和自如為例：

魔方公寓作為二房東，其商業模式是將租金先付給房東，然後再轉租，自己收租金。

這有一個問題，就是租金回款太慢，資金流動性不足，無法為企業的快速擴張提供資金支援。

這時候，ABS（資產證券化）就能派上用場了。

何為ABS？簡單來說，它是

以專案所擁有的資產為基礎，以專案資產可以帶來的預期收益為保證，透過在資本市場發行債券來募集資金的一種專案融資方式。

魔方公寓擁有的資產是未來的租金收益。它以此為擔保發行ABS，投資人出資認購。

這樣魔方公寓就可以快速回籠資金，把未來的租金收入提前變現，投入到市場擴張中。投資人未來則能獲得本金及紅利收入。

2017年，魔方公寓在上海證券交易所發行了首單ABS，募集資金總額3。5億元。

自如的融資模式略有不同：

它沒有將租金收益作擔保來融資，而是成立了一個金融業務公司，當租客租房時，該公司提供貸款給租客，租客再按月償還。

這樣，自如就可以將租金分期的債權（也就是未來能收回的貸款）作為擔保發行ABS（租金消費貸ABS），從而快速收回資金，用以爭奪房源，快速擴張。

自如選擇做債權的證券化，而不是像魔方公寓那樣做收益的證券化，有它自己的考量。

因為

租金收益ABS模式下，企業面臨著一定的風險。

例如，二房東和房東簽下了十年租約，然後以未來十年的租金收入做擔保來發行ABS。但原房東和其他人發生了糾紛，房子被判給其他人，

新業主並不認可和二房東的十年租約，強制收房，二房東對此並無太多辦法，租金收益ABS投資人也因此會遭受損失。

實際上，魔方公寓就曾發生過類似的事情。

如果“租金轉貸款”，則自如和租客之間的關係就變成了債權關係。

在中國的法律框架下，債權的追償更容易。即便新業主強制收回房源，租客還是得償還所借的貸款

，這是有人指責自如等長租公寓機構“將風險轉移給租客”的原因。

02

自如面臨的兩大風險

有人將自如這種“租金轉貸款”後發行ABS稱為“空手套白狼”，但我認為這樣的批評有失偏頗。

在此過程中，自如同樣承擔著風險，具體而言有如下兩個風險：

其一，租戶大面積違約。

如果大量租戶沒有按時還貸，ABS的投資人可能將蒙受損失。

但是，就像市面上的其他ABS產品，自如將ABS產品分為優先順序和次級，

將優先順序產品賣給投資人，對投資人進行差額支付承諾，同時自持次級產品。

優先順序投資人會先於次級投資人獲取現金流收入，因此優先順序所受違約風險較小，違約風險較大的為次級。

除此之外，還有一個額外的增信措施，即第三方擔保機構做擔保，進行風險兜底。

為此，自如承擔一定租戶違約風險

，而對ABS投資人而言風險是閉合的。

其二，流動性風險。

對自如而言，這一風險是真正構成威脅的。

自如發行ABS的主要目的，轉移風險在次，更多是獲取現金流，將未來一到兩年才能完全收回的現金提前變現。

但變現之後，自如並不會將錢一次性付給房東，而是按月或者按季度支付給房東，餘下的錢用於投資，做市場擴張。

換而言之，自如將未來需支付給房東的錢先用來做投資了。

投資產生的現金流是長期的，但自如應付房東的租金是短期的（按月或按季），由此產生流動性錯配風險。

如果自如未來現金流入能繼續支付房東房租，這個模式尚可持續。但

如果投資不能產生足夠的現金流，導致沒法還上房東的錢，就會產生很大問題。

實際上，已經有企業爆發了這樣的風險——杭州鼎家。

由於鼎家過度擴張，流動性錯配，無法支付房東租金，最終房東強制收房。但租客跟第三方銀行所籤的是貸款合同，必須繼續還款，

因此租戶將蒙受損失。在此事件中，銀行選擇為租戶兜底，而和鼎家交涉。

03

如何降低租房平臺“爆雷”風險？

很多人將租客遭受損失歸結到ABS這種融資模式上，因為它為自如等租房中介提供了一個將債權快速變現的路徑，但我認為ABS不應該背鍋。

就算沒有ABS，租房中介也可以選擇收到租戶的貸款後不一次性支付給房東，自己留一部分作為投資。ABS只不過是讓現金流更大，債權變現速度更快，現金流動性更好罷了。

而且，如前面提到，透過一系列的增信措施，ABS本身的風險已經相對可控。

最大的風險還是流動性風險，而這和平臺的資產管理和運營能力及風控能力有很大關係。

如何才能降低租房中介“爆雷”的風險，保護租戶的權益？這關乎金融和租賃兩個市場，因此我認為，應從兩個市場的規範與監管同時著手。

從金融市場的角度看，有以下建議：

首先，以租金收益權或消費貸等為基礎資產的ABS發行，在合理交易結構的設計下，風險可控，已成為長租公寓租賃平臺融資和取得發展的重要手段，應予支援。

但需要

加強發行資質審查和市場準入監管，確保擁有良好資產管理和運營能力的企業才能進入ABS市場。

其次，對像自如這樣透過自身金融平臺公司開展租金消費貸業務的企業，是否可考慮按金融機構的相關標準進行監管？典型金融機構如

銀行面臨的一類較大風險通常也是其資產-負債期限錯配所引起的流動性風險。

這樣，我們或許可以從對銀行的監管中得到一些啟示。

例如，是否應要求帶金融性質的租賃平臺企業必須將租金消費貸ABS帶來的現金流按一定比例存入指定託管機構，作為風險儲備金？

儲備金可在企業發生現金流困難時用來支付房東。

當然，這會增加企業的融資成本。同時，是否應對租賃平臺企業的資本金比例有一定要求？

相對高的資本金有助於降低企業盲目擴張的道德風險。

最後，

應加強金融產品資訊披露方面的監管，消費者應有明確的知情權和選擇權。

以目前的公開報道來看，很多租客在與一些租賃平臺的協議中沒有知情權和選擇權，在不知情的情況下“被貸款”，這並不合規。在租戶進入房租分期信貸協議前，應被明確告知該信貸協議和風險，並應有權選擇是否使用房租信貸分期。

從租賃市場的監管角度看，有以下建議：一、提升公寓運營商的資質要求，重點關注其資產管理和運營能力，以防止發生系統性流動性風險；二、在租賃市場結構上，防止壟斷；三、切實履行租戶與公寓運營商的租賃合同保護。

你租住過自如或其他平臺的房源嗎？你如何看待自如這種“租金轉貸款”的操作？歡迎評論區留言。

編輯 | 嶽頂軍

文中圖片來自海洛創意、pexels。

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編輯：乾萌

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